共产主义瓦解后左翼如何影响股市

共产主义阵营的瓦解是否改变了股票市场的格局？左翼 与 右翼 政治偏好对股票市场发展的影响

1. 引言

比较政治学与金融领域中最引人入胜的问题之一是，尽管有充分证据表明金融能够促进经济增长（Schumpeter，1959年；本奇维尼加与史密斯，1991年；金和莱文，1993年；莱文，1997年等），为何一些经济体仍未能建立改善其金融发展的必要机制。因此，关于各国普遍存在的不同治理结构背后的驱动力，目前仍存在持续的争论。拉波尔塔等人（1997年，1998年，1999年）的一系列论文奠定了法系起源学派的基础，该学派认为法律体系的起源在很大程度上解释了各国在治理和金融方面的差异。另一些学者则将文化视为关键的解释因素（斯图尔茨和威廉姆森，2003年；霍夫斯泰德，2004年；利希特等人，2007年等）。

法律起源和文化都因具有静态性而受到批评，被认为不足以解释随着时间推移发生的变化（拉詹和津加莱斯，2003；佩罗蒂，2013）。政治学派尤其批评法系起源假说（罗伊，2003），认为相较于法律体系或文化的起源，在任何经济体中占主导地位的政治力量是否希望创造更具竞争力的金融环境，对于投资者保护和金融发展而言更为重要。自从罗伊（2003）开创性地质疑法系起源假说以来，政治被置于辩论的中心，此后多项关键的理论与实证研究基于这一逻辑展开。

政治论点通常分为政治偏好（利益集团和意识形态）和政治制度（塑造政治领域的规则与体系）（古雷维奇和辛，2005年）。在本文中，我们将政治偏好作为解释股票市场发展的因素，分析了诸如共产主义阵营的瓦解这类重大历史事件所产生的影响。我们对现有文献的贡献在于提出了一种新的研究方法，用以探讨左翼政治偏好与资本市场发展之间的关系是负面还是正面的。目前的理论与实证文献对此问题给出了相互矛盾的答案。我们通过论证并证明共产主义阵营的瓦解是一个改变游戏规则的事件，从而调和了以往的研究发现。因此，我们的结果表明，在1991年之前（即共产主义阵营瓦解之前），左翼势力与股票市场发展呈负相关关系，因为左翼的议程侧重于通过法律规则和公共政策直接保护劳工，并持有一种反资本主义观点。然而，在后共产主义时期出现的话语转变，促使左翼政党转而支持少数股东保护和资本市场发展，将其视为间接保护劳工的途径。

此外，与罗（2012年）认为左右派冲突对发达国家股票市场更为重要的观点相反，我们的结果表明，这种冲突仅对发展中国家具有相关性。一种解释是，在新兴国家，左右翼冲突对于克服精英阶层阻止竞争的利益以及改变非精英阶层认为投资者保护仅有利于大型资本所有者的错误观念至关重要。然而，在发达经济体中，由于人均收入更高且分配更公平、法律体系更强、平均投资者保护水平更高，以及政治制度更可靠和稳定，这种冲突的重要性较低。

本文的其余部分结构如下：首先，我们回顾了关于政治偏好与金融的文献争论，介绍了实证证据，并明确了我们的研究问题和假设。接着是方法论部分，描述了研究方法、变量、样本和模型。随后，我们展示了结果和稳健性检验。最后一节讨论了本研究的意义和贡献，以及其局限性。

2. 理论 与 假设

罗伊（2000, 2003）的开创性研究将社会民主视为核心政治变量。在社会民主制度下，政府权力被用于限制资本以实现各种社会目的，例如保护和惠及劳工（罗伊，2003）。其理由在于，社会民主政府重视各利益相关方的诉求，但以牺牲股东保护为代价，从而导致欠发达股票市场以及集中所有权现象；大股东则利用集中所有权作为保护自身利益的工具，并以此平衡公司内部权力分配。同样地，佩罗蒂和冯·塔登（2006年）将其论点集中在中位选民的利益上，这类选民不拥有金融资本，但拥有人力资本（因为他们构成选民群体的大多数）。作者认为，工人具有风险厌恶，因为劳动风险无法分散化，因此他们更倾向于更为稳定的银行信贷系统。

社会民主并非分析政治偏好的唯一途径。戈雷维奇和辛恩（2005）探讨了所有者、管理者和工人如何在不同联盟中联合起来的方式。他们指出，所有者和管理者可以结成联盟以遏制工人诉求；管理者和工人可以联合以保障就业和稳定工资；而所有者和工人则可合作以控制管理代理成本。他们还强调了行业联盟而非阶级联盟的可能性（例如：关注国际开放的企业与致力于维护其在国内市场主导地位的企业之间的联盟）。帕加诺和沃尔平（2005）则在不同的立法结构下，考察了管理者、员工和股东之间形成的各类联盟，用以解释外部股东保护的程度，并特别关注这三类群体之间变动的联盟动态。

罗伊（2012）认为，发达国家和发展中国家不同的关键政治斗争对资本市场具有决定性作用。在发达经济体中，冲突不仅发生在资本所有者与非所有者之间（有产者与无产者），也发生在资本所有者内部（有产者与有产者）。在“有产者与无产者”的冲突中，罗伊（2012）提到存在以下几种冲突：1）政府权力对私人权力，2）民粹主义对权力，3）商业精英对大众，4）社会民主对资本市场。在“有产者与有产者”的冲突中，作者提到了：1）银行与股市资本主义；2）管理者与资本市场；以及 3）控股股东与资本市场。关于发展中国家经济体，罗伊（2012）还提到了其他对金融和治理更具决定性的政治因素，例如：不平等、政治稳定、精英阶层阻止竞争的利益，以及非精英阶层错误地认为投资者保护仅仅是为了保护精英阶层的资本免受“无产者”的侵犯。

在政治偏好方面，我们以社会民主为核心要素（遵循罗伊，2000、2003年以及平托等，2010），重点关注社会民主的强弱（转化为左翼政治和劳工力量）与股票市场发展之间的关联。此处将社会民主衡量为左翼政党对政府的控制，这是一个良好的用于偏好聚合的核心政治变量，原因如下：1）此前的研究已使用过该变量，因此我们可以进行结果比较；2）它涵盖了罗伊（2012）所指出的多个冲突，无论是在发达地区还是发展中地区；3）该变量易于衡量，且有大量数据可供使用。此外，罗伊和西格尔（2009）支持使用左右维度作为政治偏好的衡量标准。认为左右冲突以及争取内部左倾团体和政党的努力，解释了战后几十年欧洲和东亚的关键金融结果。

2.1. 实证证据

罗伊（2000, 2003）使用社会民主作为跨国横截面中所有权集中度的预测因子，以卡斯尔和梅尔 (1984) 开发的专家调查为基础，衡量若干富裕经济体政府左右翼控制程度作为自变量，并以拉波尔塔等人 (1999) 提出的所有权集中度水平作为因变量。罗伊发现，左翼意识形态与更高的所有权集中度显著相关。他的研究结果表明，在社会民主（政府由左翼掌控）较强的国家，股东权利较弱，所有权集中度较高。

卡尼 (2010) 提出了一种新颖的方法，通过比较富裕民主国家在现代金融机构创建时政府的党派构成与各国所发展的公司治理模式。在包含15个富裕经济体和两个案例研究的样本中，他发现更高的左翼代表性与集中所有权模式的特征相关联。贝洛克和帕加诺 (2009) 也同意社会民主权力与所有权集中度呈正相关，但他们认为因果双向作用。他们断言：“当所有权与控制权没有分离时，员工更可能寻求保护，以防止主要大股东及其亲属朋友的干预（贝洛克和帕加诺 2009，第106页）。” 作者提供了来自21个经合组织国家横截面的实证证据，得出结论：因果双向作用导致多重均衡，其特征是政治与公司治理之间的替代性协同演化路径。同样，佩罗蒂和冯·塔登（2006年）认为，在金融财富集中的地方，经济弱势的中产阶级倾向于避免使其劳动收入与自由市场风险挂钩，因为劳动风险是不可分散的。假设左翼的特点是对社会保障有更高的关注，他们的研究也使我们推断出，劳工力量与集中所有权以及较弱的股票市场发展相关联。

另一方面，如果我们采用拉詹和津加莱斯 (2003) 的在任者逻辑，一个合理的预测是，左翼政府更有可能实施旨在提高投资者保护水平的改革，因为他们更可能挑战本地资本家的利益。这一观点被奇奥菲和赫普纳（2006年）进一步发展，他们称之为金融资本主义的“政党悖论”，并得出结论：中左翼政党推动了亲股东的公司治理改革，而中右翼总体上则对此类改革持抵制态度。他们认为，中左翼政党利用公司治理改革来攻击现有政治经济精英阶层的合法性，将自己定位为促进增长和促进现代化的力量，与金融部门的部分势力建立政治联盟，并吸引中产阶级选民；而保守党与管理者之间的联盟则限制了他们对改革的支持。

最近，平托等人（2010）提出假设，认为左翼政治与更高的投资者保护相关，因为整个经济中的工人会从更高竞争、投资和产出所带来的劳动力需求增加中受益，因此亲劳工政党会为投资者提供更强的保护。他们通过测量85个国家面板数据中左翼执政与股票市场资本化水平之间的关联来检验这一观点，并发现党派倾向是其模型中主要的政治因素，从而得出结论：左倾政府与更高的股票市场资本化相关联。

2.2. 假设

到目前为止，所提出的分歧和实证答案仍不充分，其表面上的矛盾也可能源于所测试的不同变量和问题。例如，罗伊（2000）以所有权集中度作为因变量，并采用基于1984年专家调查得出的国家左右分类，而平托等人（2010）则以股票市场资本化与GDP之比作为因变量，并以每一特定时刻的政府党派倾向作为主要政治预测因子。他们可能都是正确的。在现代金融机构创建之时，左翼政党受到经典共产主义思想的影响，当时共产主义阵营正在增强其权力和影响力。这些政党当时的首要问题是通过法律规则和公共政策确保最大程度的直接劳工保护，这有利于集中所有权模式；在左翼思想更为成功的经济体中，资本所有者将其作为一种防御机制，从而导致较弱的股票市场。这种冲突在数十年间主导了政治党派倾向。事实上，罗伊（2000、2003、2006）将左翼政治与集中所有权联系起来的基本论点可追溯至欧洲大陆的二战后几十年，在那个时期资本导向势力被削弱，劳工成为主导利益，对企业的现金流提出强烈诉求，从而“带来了巨大收益，使集中所有者相较于分散所有者在形成抗衡联盟方面占据优势，以将更多价值保留在股东手中”（罗与西格尔，2009，2012）。

然而，最近时期，左翼话语的基本特征发生了变化，特别是在1991年共产主义阵营垮台之后，世界各地的左翼政党不得不重新构建其论点并采纳新事业，党派冲突也呈现出新动态。左翼政党 increasingly 将少数投资者保护纳入其议程，因为社会民主主义利益已从单纯通过直接规则和强大的社会保障来保护劳工（这是社会民主模式的核心），转变为一种更广泛的方法，这种方法同样旨在保护劳工，但更间接地，通过减少对现任资本家的保护，从而促进更多的资本竞争。此外，加强投资者保护以及推动金融市场发展，都是保护劳工作为少数股东的一种形式，因为工人持有其所在公司的股份已成为普遍现象，而且他们在诸如安然公司和世通公司等企业欺诈事件中受到的负面影响尤为严重。上述观点与奇奥菲和赫普纳（2006年）所称的金融资本主义的“政治悖论”相一致，他们观察到，在过去十五年中，左翼政党推动了有利于股东的改革，而传统上支持资本的右翼则抵制这些改革，以保护既有的资本家。平托等人（2010年）将左翼政治与少数股东保护联系起来的论点，也是基于战后时期多年之后发生的政治斗争，当时左右冲突的动态已经发生变化。

我们认为，直到1991年之前，左翼政党直接捍卫劳工权利，并抵制国际化和金融市场，转而支持管理者、工人以及某些现有所有者（大股东）特定子集之间的联盟，以保障工人和管理者的就业，并保护大股东免受敌意收购和不稳定性的影响。然而，1991年之后随着话语转变，大多数左翼政党开始支持少数股东与工人之间的透明联盟，推动加强问责制以监督管理者，从而保护养老基金投资并增强企业对劳动力的竞争。总之，这引出了我们的第一个假设：

假设1——在1991年之前，左翼政治与股票市场发展呈负相关，而在共产主义阵营瓦解之后（1991年之后），左翼执政与股票市场发展呈正相关。

另一个有趣的问题是，罗伊（2012）提到，在发达经济体中，社会民主与资本市场之间的冲突尤其重要，同时还有其他“有产者与有产者”和“有产者对无产者”的冲突，例如政府权力对私人权力、民粹主义对权力以及商业精英对大众。该作者在讨论与发展中等国家资本市场相关的政治冲突时，忽略了社会民主这一因素。与罗伊的观点相反，我们认为，在发达经济体中，收入规模较大且分配较为均衡、法律体系强大、平均投资者保护水平较高以及制度更加可靠和稳定等因素共同创造了一个自我强化环境，这使得左翼与右翼冲突在预测资本市场结果方面的重要性降低。在这些国家，商业精英对大众的冲突相关性较小，而来自左翼或右翼政党的民粹主义也比在欠发达国家更难以成功。在这些情况下，资本所有者内部的斗争可能更为重要，例如罗伊（2012）提到的银行与股市资本主义、管理者与资本市场以及控股股东与资本市场之间的冲突。

罗伊（2012）提到，在发展中国家经济体中，其他政治因素对金融和治理具有更决定性的影响，例如精英阶层阻止竞争的利益，以及非精英阶层错误地认为投资者保护只是为了保护精英阶层的资本免受“无产者”的侵犯。在这种情况下，左翼与右翼冲突尤为重要，因为它涵盖了上述诸多因素的大量信息。在发展中国家，打破与现任资本家联系的左翼议程是克服精英阶层阻止竞争利益的关键。此外，“1991年之后”，左翼势力能够发挥重要作用，以消除非精英阶层认为投资者保护仅有利于大型资本所有者的误解，因为在“1991年之前”，左翼势力在助长这种误解方面曾起到重要作用，这引出了我们的第二个假设：

假设2——左翼与右翼冲突对发展中国家经济体的资本市场结果尤为重要，而在发达国家则并非如此。

3. 研究 方法

3.1. 变量 和 数据

自变量是股票市场资本化占国内生产总值的比例（mktcap）。这是衡量资本市场发展的一个指标，此前的研究（如拉波尔塔等人（1997，1998）和平托等人（2010））广泛使用了这一指标。数据来源于世界银行。我们使用三个变量来衡量政治维度。第一个变量（exec_left）是一个虚拟变量，如果政府首脑所属政党为左翼（针对总统制或半总统制），或政府组成中的多数由左翼政党构成（针对议会制），则该变量取值为1，否则为0。第二个变量（left_maj）表示政府在立法机构中的得票份额（世界银行政治制度数据库 − DPI中的变量numvote），当政府首脑或政府组成中的多数（分别对应总统制或议会制，DPI中的变量execrlc）以及主要执政党（DPI中的变量gov1rlc）均为左翼倾向时，该变量取其得票份额，否则为0。第三个变量（right_maj）的计算方式与left_maj相同，但用于衡量右翼政府控制的情况。需要注意的是，right_maj和left_maj并非简单的互补关系，因为不同国家和不同时期由“中间”政党掌控政府的情况各不相同。所有这些变量的数据均来自贝克等人（2001）的世界银行政治制度数据库。

此外，我们使用了多个控制变量。根据法律传统文献，我们使用普通法这一变量，如果一国法律体系的起源是英国普通法，则该变量取值为1，否则为0。数据来源于La Porta 等人 (1997)。我们使用三个变量来控制特定年份的经济发展和经济状况：对数gdp，人均GDP对数，分别为国内生产总值的自然对数（用于控制经济规模）和人均国内生产总值（用于控制经济发展水平）。数据来源于世界银行。通货膨胀，指国际货币基金组织（IMF）计算的消费者购买一篮子商品和服务的年度百分比变化。

根据拉詹和津加莱斯（2003）的研究，我们控制了跨境贸易（贸易为每年出口和进口之和占国内生产总值的百分比，数据来自世界银行）和资本账户开放度（资本账户开放指数），后者是由钦恩和伊藤（2006）开发的一个基于本地法规和政策来衡量资本账户交易开放程度的指数。

最后，我们还引入了基于政治制度的替代性政治解释作为控制变量。我们使用四个变量来衡量政治制度：民主、否决、议会制和比例代表制。民主是指最初称为政体指数（Polity）的变量，由马歇尔和贾格斯（2004）开发，用于反映政治体系的竞争性和开放性，取值范围为0（专制）到10（民主）。否决是一个由赫尼斯（2000）开发的变量，该变量在其研究中被称为政治约束指数3（Polcon3），用于衡量制度性和政治性否决者之间的协调程度，反映对政府首脑的制度和政治约束。其取值范围为0（行政权力不受制度约束）到1（行政权力与否决者的偏好分歧）。比例代表制是基于帕加诺和沃尔平（2005）构建的变量，表示比例代表制、混合制或多数制。该变量由三个不同的二元指标组合而成（见平托等，2010）：1）比例代表制（PR），如果至少部分官员通过比例代表制选举产生，则等于1；2）多数制（Plurality），如果至少部分官员通过多数制（非比例代表制）规则选举产生，则等于1；3）议席分配制度（Housesys），如果多数议院席位通过非比例代表制规则分配，则等于1。随后，比例代表制（PR 帕加诺/沃尔平）通过公式 PR‐Plurality‐Housesys + 2 计算，表示选举制度的比例代表程度。当制度为完全比例代表制时，比例代表制等于3；当多数席位通过比例代表制分配时，等于2；当少数席位通过比例代表制分配时，等于1；当制度为完全多数制时，等于0（平托等，2010）。议会制是一个变量，若政治制度为议会制，则取值为2；若为议会选举的总统制，则取值为1；若为总统制，则取值为0。数据来源于世界银行政治制度数据库。

3.2. 样本 和 模型

我们使用了1988年至2011年间最多83个国家的面板数据（全样本），然而，当我们使用仅包含在两个时期（1988–1991和1992–2011）内均有至少两次观测值的国家的匹配样本时，样本减少至42个国家（调整后的样本）。各样本所用国家列表及其被划分为新兴或发达的分类见表1。

一个有趣的问题是，在这种情况下应使用固定效应（FE）还是随机效应（RE）。一方面，固定效应更适合检验国家内的变化，能够克服各国在左右维度上差异带来的问题；但另一方面，它不允许我们纳入时间不变特征，例如法律起源，并且难以充分反映随时间缓慢变化的变量，例如政治制度。此外，由于我们基于支持假设1的理论和历史原因，将时间段划分为“1991年之前”和“1991年之后”，而“1991年之前”这一时期的数据不足（仅1988–1991），导致政治偏好的差异较小，无法被固定效应模型有效捕捉。最后，我们也关注跨国差异，而固定效应对此并不适用。尽管各国在左右取向上已存在前述差异，但我们所采用的左右党派倾向指标经过精心构建，以尽可能减轻这一问题（参见贝克等，2001年）。

因此，我们的基本模型是：

$$ Y_{it} = \beta_0 + \beta_1 X_{1it} + \beta_2 X_{2it} + \varepsilon_i + \eta_{it} $$

其中
Y = 股票市场资本化（占GDP的百分比）；
X1 = 衡量政治偏好的变量；
X2 = 控制变量（经济和年份虚拟变量）；
εit = 截面或国家特定误差项；
ηit = 时间序列与截面组合误差成分。

首先，我们在全样本中检验三个政治预测因子，以将我们的结果与平托等人（2010）进行比较。然后，我们仅使用每个时期至少有两个观测值的国家（调整后的样本），在两个时期中分别每次使用一个政治偏好预测因子，以检验我们的假设1。最后，我们将样本划分为新兴经济体和发达经济体，并在两个样本中均使用左翼多数作为政治预测因子，以分析政治偏好是否对两组国家的股票市场均有影响，从而检验我们的假设2。

共产主义阵营的瓦解是否改变了股票市场的格局？左翼 与 右翼 政治偏好对股票市场发展的影响

4. 结果

表2展示了变量的描述性统计和相关性。衡量政治偏好的变量与市值没有相关性。普通法与右翼多数和左翼多数均呈正相关，这可能表明具有英国法律渊源的国家较少出现中间派政府，并倾向于政府首脑与立法权保持一致的政府。

表3展示了在整个时期使用全样本进行回归的结果。与平托等人（2010）的研究类似，我们的结果普遍显示左翼执政与股票市场发展呈正相关关系。这种关联在所有OLS模型中均具有显著性。然而，在随机效应模型中，行政左翼和右翼多数并非显著的预测变量。根据我们的推论，可能存在某些遗漏因素，我们认为这是由于左翼政党自1992年以来对资本市场态度的转变，即在其话语中采纳了亲股东措施，从而改变了左翼与右翼冲突在股票市场发展方面的平衡。换句话说，我们将检验共产主义阵营的瓦解是否改变了这一关于股票市场发展的左翼与右翼冲突。

如果情况确实如此，那么使用不同的时间段应能提供更加一致和可靠的结果。因此，我们创建了一个虚拟变量，当时间段在1991年之后时取值为1（“后解体”虚拟变量）。通过该虚拟变量，我们可以将样本划分为两个不同的时间段：第一个是共产主义阵营瓦解之前的时间段（1988–1991），在此期间我们预期左翼势力与股票市场呈负相关；第二个是该事件之后的时间段（1992–2011），在此期间我们预期左翼执政对股票市场发展具有正向影响。结果如表4所示，结果显示，两种衡量左翼政治权力的指标（exec_left和left_maj）均为股票市场发展的负向且显著的预测因子，而右翼倾向与资本市场呈正相关，尽管仅在使用普通最小二乘法时具有显著性。“后解体”结果进一步证实了我们的假设1，因为它们表明左翼执政成为股票市场发展的正向且显著的预测因子，而右翼政治权力则与股票市场呈负向且显著的相关关系（尽管仅在使用普通最小二乘法时显著）——这与“跌落之前”时期的结果相反。政治预测因子的结果在不同度量和统计方法下保持一致。

至于控制变量，英美普通法法律渊源与资本市场发展呈正相关且具有显著性，这与La Porta等人(1997)及其他学者的预测一致。贸易开放度也通常表现出正向且显著的系数（如Rajan和Zingales, 2003此前所示）。

为了检验我们的假设2，我们将样本分为发达经济体和新兴经济体，结果见表5。在这些模型中，我们选择左翼多数作为政治预测因子，因为该变量在每种情况下都能更好地反映左翼执政情况，并且它不仅考虑了政府首脑权力的政治取向，还考虑了主要执政党的取向以及政府对立法权的控制程度。

左翼政治偏好的系数在“跌落之前”为负，在“跌落之后”转为正，符合预期，但仅在 exclusively 使用新兴国家样本时具有一致的显著性；而在发达国家样本中，仅在“跌落之后”时期的OLS模型中显著。这一结果强烈支持我们的假设2——即左翼与右翼冲突在新兴市场背景下尤为相关，但在发达经济体中相关性较弱。此外，该发现与罗伊（2000）的观点相矛盾，后者认为左翼与右翼冲突仅仅 是发达国家股票市场的政治决定因素。

5. 稳健性

我们以两种不同的方式使用稳健性检验：1）纳入政治制度；2）检验不同时间段；3）采用动态面板分析。首先，我们在左翼多数中加入政治制度变量作为政治偏好的预测因子。这样做的目的是排除并非政治偏好而是政治制度才是驱动我们结果的主要政治因素的可能性。所使用的政治制度变量包括：民主、否决、议会制和比例代表制。结果（未展示，可根据要求提供）在所有模型中保持一致。

第二个稳健性检验针对假设1，通过使用不同年份（1995年、2000年和2005年）来划分时间段，以检验我们因将时间段划分为1991年之前和之后而随机得到这些结果的可能性。结果（未展示，但可根据要求提供）与“共产主义阵营瓦解前后”（1991年）的检验相比，未显示出相同的显著性，这进一步支持了这一历史事件确实是推动我们研究结果的一个重要事实的观点。

第三，我们进行了动态面板分析，结果基本相同。

6. 讨论， 局限性 和 未来研究

关于政治在金融发展中的作用，目前仍存在持续的争论。基于罗伊（2000, 2003）的开创性研究，已有大量研究展开，现有文献已充分表明，政治在不同国家以及随着时间推移对金融均具有重要影响。本文从文献中一个矛盾之处出发，该矛盾发现左翼执政与股票市场发展之间既存在正向关联（罗伊，2003；贝洛克和帕加诺，2009等），也存在负向关联（例如：平托等，2010；圣塔克拉拉 和瓦尔卡诺夫，2003等）。

我们通过调和表面上相互矛盾的研究发现，为这一领域的讨论带来了新的可能性。我们假设，左翼执政与金融市场之间的关系在共产主义阵营瓦解及左翼话语发生转变之前（即1991年之前）为负面，而在之后（即1991年之后）转为正面。我们的假设得到了支持。

尽管结果支持我们的假设1，但本研究存在一些局限性，这些局限性也普遍存在于大多数旨在使用大量国家样本的定量研究中。第一个问题是，我们仅分析了所有经济体中定义政治偏好的可能联盟和政治斗争的一个维度（左翼与右翼）。这种简化是我们充分意识到的，我们承认这限制了结果的深度和普适性。然而，如果我们希望在包含大量国家的模型中进行检验，特别是在本研究的情况下，就必须针对所选择的核心政治冲突做出一些取舍。在这方面，左翼与右翼冲突是一个良好的变量，因为它涵盖了大多数国家政治领域中的大部分斗争，因此是一种非常有用且具有相当代表性的简化方式。

另一个局限性涉及因果问题。尽管我们已提供了相当有力的证据支持我们的假设，但仍需进一步研究，以确定左翼政治与股票市场资本化之间关联方向的变化是否确实是由话语转变所导致的。

这些政党，加上它们打破与地方精英联系的能力以及倾向于通过资本竞争使工人受益的特点。未来研究可以通过分析左翼政党在共产主义阵营瓦解前后、特别是关于资本主义和股票市场的跨国家话语来探讨这一问题。

我们为这一领域的丰富文献提供了另一项贡献，该研究对新兴经济体和发达经济体的政治与金融具有重要意义。在我们的第二个假设中，我们认为左翼与右翼冲突是新兴经济体的一个核心因素，而这种情况在发达国家并不存在，这与之前的认知相反（罗，2012）。为了实证检验这一观点，我们将样本划分为发达国家和新兴国家。在此情况下，证据支持我们的观点，因为左翼政治偏好变量的系数仅在新兴国家样本中具有显著性。

此外，关于假设2，一些问题为该领域的进一步研究留下了空间。罗伊（2012）认为，在影响新兴国家股票市场方面，另外两个政治因素更为重要：一是精英阶层的利益在于阻止竞争；二是非精英阶层错误地认为投资者保护仅是为了保护精英阶层的资本免受“无产者”的侵犯。相反，我们认为，左翼与右翼的冲突已经包含了这些问题，因为在“跌落之后”这一时期，左翼政党比右翼政党更有可能打破与当地在任者的联系，并且他们显然更有合法性来反驳那种认为投资者保护仅有利于大型资本所有者的错误认知。此外，我们认为，在发达国家，相较于“有产者与有产者”之间的冲突——例如银行与股市资本主义、管理者与资本市场、控股股东与资本市场——左翼与右翼的冲突重要性较低。我们的研究仅提供了证据表明，左翼与右翼的冲突在新兴经济体中具有显著性，而在发达国家中并不显著。未来的研究应分析其他政治偏好冲突，同时考虑发达国家与新兴国家之间以及全球各地区之间的差异。这将有助于识别金融部门在某些经济体中未能得到适当发展的政治原因。

最后，未来相关研究应承认金融文献中的多样性，并拓展社会科学中的现有范式（拉戈阿德‐塞戈，2015）。因此，一个有前景的新研究方向是关注金融化，这一术语描述了金融市场、金融机构以及某些金融精英对经济施加影响的过程，这种影响遍及宏观和微观层面的结果（托马斯，2008；索科尔，2015），并研究新政治‐金融格局发展所蕴含的新可能性。